每經(jīng)記者｜蔡鼎    每經(jīng)編輯｜黃勝    

白銀有色（SH601212，股價(jià)7.63元，市值565億元）4月27日晚間披露2025年年報(bào)，公司2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收854.58億元，同比下降1.53%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)-7.55億元，較去年同期的8079.17萬(wàn)元同比轉(zhuǎn)虧；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)約-7.69億元，亦同比轉(zhuǎn)虧。

圖片來(lái)源：白銀有色年報(bào)

白銀有色同日晚間披露2026年一季報(bào)，公司2026年第一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收195.82億元，同比增長(zhǎng)8.22%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)1.5億元，較上年同期的-4408.18萬(wàn)元同比扭虧為盈。

業(yè)績(jī)與有色行業(yè)的景氣周期形成顯著背離

縱向來(lái)看，這是白銀有色營(yíng)收連續(xù)第三年錄得同比下滑，且1.53%的降幅較2024年0.21%的降幅進(jìn)一步擴(kuò)大。凈利潤(rùn)方面，7.55億元的凈虧損為白銀有色自2011年有公開(kāi)可查的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)以來(lái)的首次虧損。

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分季度來(lái)看，白銀有色2025年第四季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收128.15億元，同比下滑27.77%、環(huán)比下滑54.37%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-5.4億元，同比和環(huán)比均由盈轉(zhuǎn)虧。按照2025年第四季度的數(shù)據(jù)來(lái)計(jì)算，白銀有色2026年一季度營(yíng)收環(huán)比增長(zhǎng)52.81%。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者（下稱“每經(jīng)記者”）注意到，2025年，白銀有色的核心財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與所處行業(yè)的景氣周期形成了顯著背離——雖然產(chǎn)品端金屬價(jià)格上漲，但公司衍生品工具的公允價(jià)值變動(dòng)產(chǎn)生了巨額損失，成為影響公司年內(nèi)利潤(rùn)的主要因素。

年報(bào)顯示，造成業(yè)績(jī)虧損的核心問(wèn)題在于公司持有的衍生工具及套期工具。截至報(bào)告期末，公司衍生金融負(fù)債余額達(dá)17.81億元，相較于2024年末的3198.54萬(wàn)元出現(xiàn)成倍增長(zhǎng)，主要系期末套期工具及嵌入式衍生金融工具確認(rèn)的公允價(jià)值變動(dòng)損失增加所致。此外，當(dāng)期“衍生工具及套期工具”項(xiàng)目對(duì)利潤(rùn)的影響金額達(dá)到-14.22億元。這表明在金屬價(jià)格大幅上漲的單邊行情中，公司的套期保值空頭頭寸承受了極大的公允價(jià)值損失。

巨額的衍生品端資金占用或結(jié)算也直接體現(xiàn)在了現(xiàn)金流面上。在營(yíng)收（854.58億元）與2024年（867.87億元）基本持平的情況下，2025年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為21.72億元，較2024年的43.60億元同比下降了50.19%。

主營(yíng)業(yè)務(wù)“增收不增利”，貿(mào)易板塊規(guī)模近乎腰斬且毛利率跌破1%

除了衍生品公允價(jià)值變動(dòng)，每經(jīng)記者還注意到，白銀有色2025年在主營(yíng)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)上也顯現(xiàn)出核心主業(yè)毛利率微薄、主要利潤(rùn)源規(guī)模大幅收縮的業(yè)務(wù)困境。

年報(bào)顯示，2025年，公司有色金屬采選冶煉及銷售業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入646.21億元，同比增長(zhǎng)35.74%；然而，在營(yíng)收增長(zhǎng)的同時(shí)，該板塊營(yíng)業(yè)成本也同步增長(zhǎng)35.89%至597.76億元。這導(dǎo)致公司在銅、鋅、金、銀等主要產(chǎn)品價(jià)格普遍上漲的行業(yè)上行期，該核心主業(yè)的毛利率不增反降，由2024年的7.6%進(jìn)一步下滑0.1個(gè)百分點(diǎn)至僅有7.5%。

圖片來(lái)源：白銀有色年報(bào)

細(xì)分來(lái)看，公司原本體量龐大的“有色金屬貿(mào)易”板塊規(guī)模顯著下滑。2025年該板塊營(yíng)收為178.76億元，較2024年的346.49億元同比下滑48.41%。同時(shí)，該板塊在2024年原本就微薄的毛利率（0.29%）在2025年繼續(xù)下探——下降0.02個(gè)百分點(diǎn)至0.27%。

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從具體產(chǎn)品層面剖析，作為白銀有色營(yíng)收主力的陰極銅和鋅，在2025年全部陷入負(fù)毛利狀態(tài)。其中，陰極銅毛利率為-0.1%（較上年減少0.09個(gè)百分點(diǎn)），鋅產(chǎn)品毛利率為-8.71%（較上年減少7.11個(gè)百分點(diǎn)）。這表明在主營(yíng)有色金屬產(chǎn)品的實(shí)際生產(chǎn)和銷售環(huán)節(jié)，公司面臨著成本端壓力，主業(yè)造血能力存在根本性的缺陷。 

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年報(bào)還顯示，在上述主營(yíng)業(yè)務(wù)中，能夠?yàn)榘足y有色提供高毛利支撐的主要有兩個(gè)板塊：銅精礦以及鉛鋅精礦（其中銅精礦毛利在2025年達(dá)到63.83%，鉛鋅精礦毛利達(dá)到24.66%）。然而，這兩項(xiàng)高毛利產(chǎn)品的營(yíng)收規(guī)模合計(jì)僅為27.07億元，在公司整體高達(dá)840.81億元的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入盤子中占比不足5%。更為關(guān)鍵的是，與2024年相比，2025年銅精礦的營(yíng)收下降了2%，鉛鋅精礦的營(yíng)收更是大幅下滑了66.11%。

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